Voici pourquoi l’IPC américain a eu tant d’importance — et pourquoi il n’en a pas eu autant

• L’inflation selon l’IPC de base n’a perdu que sept centièmes par rapport aux attentes…

• ... or, les rendements obligataires ont plongé, le dollar a fléchi et les titres boursiers ont décollé…

• ... probablement surtout parce qu’on était allé trop loin radiant les baisses de taux de la Fed.

• L’IPC de base laisse entrevoir un deuxième repli pour l’indice de prédilection de la Fed, soit l’inflation fondamentale des DCM.

• Or, il y a des raisons majeures de douter que l’inflation ait été maîtrisée.

• Les facteurs de désaisonnalisation ont encore une fois été élevés, et les distorsions se poursuivront en 2025. 

• IPC américain/IPC de base, sur un mois en % et en données désaisonnalisées, décembre 2024 :
• Résultats réels : 0,4/0,2
• Banque Scotia : 0,4/0,3
• Consensus : 0,4/0,3
• Auparavant : 0,3/0,3

L’IPC a atterri dans les clous à 0,39 % sur un mois en données désaisonnalisées (4,8 % sur un mois en données désaisonnalisées et annualisées). L’IPC de base légèrement inférieur aux prévisions, à 0,23 % sur un mois en données désaisonnalisées (sept centièmes de moins que les estimations) et un résultat plus léger, mais non moins lourd de 2,7 % sur un mois en données désaisonnalisées et annualisées (graphique 1) expliquent la réaction conciliante démesurée des marchés. Cette réaction a paru exagérée et s’explique plutôt par des marchés agités; elle vient toutefois conforter les effets de domino de la baisse, plus tôt ce matin, de l’IPC de base du Royaume-Uni. 

Les rendements américains ont perdu 9 points de base sur les titres à 2 ans et 14 points de base sur les titres à 10 ans dans la séance de la journée. Le dollar est essentiellement plus léthargique parmi l’ensemble des grandes devises. Les titres boursiers ont connu un nouvel élan dans ce qui était déjà un départ en trombe favorisé par de solides performances dans l’ensemble des résultats bénéficiaires des banques américaines. Quelle bonne journée en effet.

Pourquoi accorder tant d’importance à l’IPC

Il pourrait annoncer une deuxième lecture potentiellement faible de l’inflation fondamentale des DCM d’après les pressions inflationnistes sous‑jacentes lorsque le résultat de décembre sera publié le 31 janvier et après la lecture de 0,1 % des DCM de base en novembre. Les faibles lectures des DCM de base consécutives seraient encourageantes; or, il faut plus de faits probants dans le contexte de l’abondance des incertitudes prospectives et de la situation actuelle de l’économie américaine.

Les DCM de base sont souvent inférieures à l’IPC de base. On relève de nombreuses différences méthodologiques entre l’IPC et les DCM. Les DCM captent plus d’éléments. En voici un exemple éloquent : il comprend les dépenses en biens et en services des consommateurs (comme l’IPC), mais aussi les dépenses engagées en leur nom (essentiellement comme dans le secteur de la santé et à la différence de l’IPC). Le panier de dépenses des DCM est actualisé tous les mois pour capter les variations dans la composition des dépenses et, partant, les coefficients de pondération de l’inflation, alors que l’IPC rajuste ces coefficients de pondération une fois par an; c’est pourquoi les DCM réussissent mieux à capter les effets de substitution. Il y a d’autres différences compliquées; or, essentiellement, les coefficients de dépenses sont différents.

Il faut s’en remettre à l’estimation des DCM et des DCM de base d’après le graphique 5. En comptabilisant les différents coefficients de pondération, le total des DCM accuserait une baisse d’un dixième par rapport au résultat de 0,4 % de l’IPC. Ce qui veut aussi probablement dire que les DCM de base accuseront un recul d’un dixième par rapport à l’IPC de base de 0,2 %, ce qui ne tient compte que des différences dans la pondération.

Il faut ensuite ajouter ce que nous avons appris de l’IPP, qui comprend les constituantes des DCM. Elles sont représentées dans le graphique 6, et d’après le résultat, le total des DCM serait relevé de 0,07 point de pourcentage par rapport aux constituantes pertinentes de l’IPP, qui serait arrondi à 0,1. Les DCM de base se rapprocheraient encore plus d’un relèvement de 0,1 point de pourcentage par rapport aux constituantes de l’IPP en raison du redressement des coefficients de  pondération pour tenir compte du fait que les DCM de base représentent une tranche des DCM totales, et le principal facteur porteur de la contribution de l’IPP aux DCM a été le prix des billets d’avion, qui est compris dans les DCM de base.

Les changements ont‑ils été aussi importants pour la Fed?

Je n’irai pas jusqu’à dire que les perspectives pour les interventions du FOMC se trouvent dans un papier‑mouchoir pour ce seul rapport et je crois qu’elles ont plus à voir avec les marchés qui se redressent peut‑être après être allés trop loin en radiant les baisses de taux de la Fed pour l’année. Les marchés ont encore mis en attente, durant le mois, le FOMC, en ajoutant seulement 1 point de base à la baisse prévue à la réunion de mars, ce qui est toujours très ambitieux, puisqu’il n’y aura tout au plus qu’une probabilité sur quatre d’une baisse de taux de 25 points de base.

Ce qui a plutôt porté dans l’ensemble la réaction de la courbe des rendements, c’est que les marchés ont commencé par anticiper une baisse pour l’année dans son ensemble avant l’IPC pour finalement tenir compte de presque deux baisses dans les cours. Selon les prévisions des Études économiques de la Banque Scotia, la Fed baissera deux fois les taux cette année; or, l’incertitude qui plane sur cette prévision est énorme. Il y a un risque substantiel de révision des prévisions au début de chaque année, mais surtout au début d’une année comme celle‑ci, compte tenu de la forte incertitude sur les penchants des politiques de la nouvelle administration, entre autres facteurs.

C’est du déjà-vu. En fait, c’est loin d’être la première fois : les marchés ont rebondi un peu partout en peinant à anticiper un discours stable.

Par ailleurs, nous menons la transition avec le début de l’année, alors que le parti pris de la récence dans les facteurs saisonniers postpandémiques ont tendance à surcomptabiliser les chiffres de l’IPC de base et de l’inflation des DCM. C’est ce qui s’est effectivement produit comme prévu en décembre (graphique 2); or, les résultats ont été masqués par l’IPC fondamental non désaisonnalisé légèrement inférieur aux prévisions. Dans la page suivante, nous reproduisons les graphiques 7 à 18, qui permettent de constater que les facteurs de désaisonnalisation de l’ère pandémique sont supérieurs à ce qu’ils sont de coutume pour la période comprise entre février approximativement et le printemps, avant de décroitre, puis de revenir se venger pour clore l’année. D’après le parti pris de la récence dans le calcul des facteurs de redressement saisonniers, l’inflation peut être surcomptabilisée, puis sous‑comptabilisée, avant d’être à nouveau surcomptabilisée.

De surcroît, le portrait global ne change pas. L’économie américaine est toujours en situation de demande agrégée excédentaire et performe très bien, ce qui devrait amoindrir l’enthousiasme quant à la possible maîtrise de l’inflation.

Quatrièmement, les risques de hausse sont nombreux. Il suffit de penser à Trump et à ce qui se produira la semaine prochaine.

Les détails

Les graphiques 3 et 4 indiquent que l’inflation des services essentiels (sauf le logement et l’énergie) et des biens de base a décru le mois dernier. Les facteurs porteurs de cette baisse sont nombreux et sont représentés dans les graphiques 19 à 30. L’inflation du logement a été supérieure à celle du mois précédent, ce qui a toutefois été masqué par la léthargie dans l’ensemble de plusieurs autres signaux de prix.

Nous invitons aussi le lecteur à consulter les graphiques 31 à 34, qui font la ventilation du panier selon les chiffres bruts et les apports pondérés sur un an et sur un mois. Enfin, veuillez consulter la dernière page de ce rapport, qui comprend de plus amples détails, d’autres indicateurs et des micrographiques.