En espera mientras persiste la incertidumbre: Tablas de pronósticos económicos de Scotiabank

• El rumbo de la política económica y geopolítica de Estados Unidos constituye la principal amenaza para la economía global. Esto es aún más evidente en dicho país, donde la volatilidad y la velocidad de los vaivenes políticos, particularmente con respecto al comercio, están teniendo un efecto perceptible en la confianza de consumidores y empresas y la valoración de los activos. 

• En estas proyecciones actualizadas solo incorporamos las medidas comerciales ya aplicadas y evitamos especular sobre las medidas futuras en vista del nivel de incertidumbre. Este enfoque podría minimizar algunos riesgos puesto que es posible que se impongan más aranceles, pero garantiza la exactitud de acuerdo con la información disponible hasta el momento. Actualizaremos las previsiones futuras a medida que evolucione la situación.

• Para la fecha de publicación, la principal causa de la rebaja de las perspectivas económicas de Estados Unidos parece ser la autoinfligida volatilidad política, con la consecuente inestabilidad e incertidumbre. Esto, aunado a las preocupaciones por un repunte de la inflación que limitaría considerablemente la capacidad de respuesta de la política monetaria, así como la disminución prevista del gasto público y la pérdida de empleos provocada por las medidas del Departamento de Eficiencia Gubernamental (DOGE), explican la rebaja del pronóstico de crecimiento del PIB de Estados Unidos este año a niveles muy inferiores a la tasa de crecimiento potencial.

• Estas medidas comerciales agresivas tienen costos para todos. Canadá se encuentra en una posición especialmente vulnerable ante la incertidumbre y las perturbaciones económicas resultantes. Los aranceles aplicados hasta ahora coinciden en gran medida con lo que suponíamos ya desde diciembre, pero la imposición de aranceles adicionales generalizados en violación del TMEC nos obligaría a modificar de manera significativa la previsión de crecimiento del PIB canadiense.

• Es probable que el Banco de Canadá y la Reserva Federal se mantengan en un compás de espera por varios meses mientras observan cómo se desarrolla la guerra comercial y cómo los gobiernos, en particular el de Canadá, apoyan a las empresas y hogares durante este periodo difícil.

Decir que las perspectivas son inciertas es casi la mayor certeza que tenemos sobre la economía mundial en estos días. El rumbo de la política económica y geopolítica de Estados Unidos constituye ahora la principal amenaza para la economía global. Esto incluye a Estados Unidos como tal y, por supuesto, el foco de atención más inmediata del presidente Trump: Canadá y México. De cualquier forma, el impacto de estos cambios y los temores ante estos cambios están provocando una drástica redefinición de los marcos políticos en muchos países. Lo anterior se manifiesta, por ejemplo, en la forma en que Europa está replanteándose la política económica y de defensa continental. Está ahora claro que los países europeos, impulsados ni más ni menos que por Alemania, están a punto de emprender un programa considerable de inversiones para fortalecer sus economías y reforzar sus defensas. Este clima se percibe también en los mercados financieros, que han comenzado a reflejar en las valoraciones de los activos las tasas previstas de crecimiento futuro. De hecho, la bolsa de valores estadounidense registra un rendimiento considerablemente inferior al de la mayoría de los mercados bursátiles de las otras economías avanzadas, tras un largo periodo de desempeño excepcional frente a los demás.

Uno de los principales desafíos que enfrentamos a la hora de definir la orientación futura de las perspectivas radica en determinar la vía que tomará la política comercial estadounidense. Todo parece indicar que se impondrán más aranceles, además de los que ya se han aplicado. Nadie puede saber realmente a cuánto ascenderán ni dónde recaerán. Por el momento, se han aplazado los aranceles a Canadá y México, pero se han impuesto a China y a todas las importaciones mundiales de acero y aluminio de Estados Unidos. El presidente Trump ha indicado en repetidas ocasiones que el 2 de abril vendrá otra ronda de aranceles: aranceles de 25% a todas las exportaciones (salvo productos energéticos y potasa) de Canadá y México a Estados Unidos, aranceles recíprocos a cada uno de los países que exporta a Estados Unidos y la promesa de imponer aranceles sucesivos a productos específicos como los farmacéuticos, el cobre, la madera, los automóviles y algunos otros más. Aunque la amenaza arancelaria debe tomarse en serio, estos aranceles perjudicarán mucho la economía estadounidense, incluso antes de que los demás países tomen represalias. Así pues, existen motivos para dudar de su implementación o, por lo menos, de la duración de su implementación. Es lo que se ha comprobado con la aplicación y posterior prórroga de los aranceles contra Canadá y México hasta ahora. Ello podría volverse aún más evidente ahora que Estados Unidos, que representa solo el 16% del PIB mundial en términos de paridad del poder adquisitivo, se prepara para atacar al mundo y sufrir las consecuencias de sus actos. Existe una gran incertidumbre sobre los pasos futuros, pero no cabe duda de que las agresivas medidas comerciales de Estados Unidos y las represalias de los países afectados tendrán un costo económico significativo para todos los involucrados, con repercusiones en los mercados bursátiles y el precio de las materias primas.

Debido a la enorme volatilidad que caracteriza este entorno político, a partir de ahora solo incorporaremos en los pronósticos las medidas comerciales aplicadas. Con esto es posible que se minimicen algunos riesgos para las perspectivas, pero resulta imposible especular sobre lo que sucederá y cuánto tiempo durará. Actualizaremos las próximas proyecciones a medida que evoluciona la situación. Para estas previsiones, hemos integrado por lo tanto los aranceles actualmente vigentes contra Canadá, México y China, suponiendo que se mantendrán las excepciones del TMEC según las políticas estadounidenses en vigor; los aranceles de 25% al acero y al aluminio y los aranceles de represalia contra Estados Unidos de los países que ya los han adoptado. Incorporamos también el índice de incertidumbre de la política comercial, que tiene una gran incidencia en los resultados. Lo hemos estado haciendo desde diciembre, pero el índice continúa aumentando, por lo que hemos ajustado las proyecciones en consecuencia.

El resultado de los nuevos cálculos es que los aranceles que se han aplicado hasta ahora sustentan bastante bien las hipótesis que presentamos en diciembre respecto a los aranceles contra Canadá. En aquel momento, habíamos asumido que se aplicarían aranceles de 5% al 50% de las exportaciones canadienses, con un incremento de la tasa arancelaria efectiva de 2.5% para todas las exportaciones dirigidas a Estados Unidos. Nuestro estimado aproximado de los aranceles vigentes contra Canadá, con las suposiciones sobre lo que podría estar sujeto a los niveles de preferencias arancelarias del TMEC, arroja un incremento arancelario de 2.7% para las exportaciones hacia Estados Unidos. Por otro lado, China ha impuesto también sus propios aranceles a ciertos productos canadienses, con lo que se llega a un incremento de la tasa arancelaria efectiva de 2.6% para todas las exportaciones canadienses.

Pese a los temores sobre los daños que sufrirían las economías de Canadá y México, así como la economía global, hasta ahora el que más parece estar sufriendo por su propia volatilidad autoimpuesta de las políticas es Estados Unidos. Por consiguiente, hemos rebajado el pronóstico de crecimiento de Estados Unidos para este año, que ahora será incluso inferior al de Canadá. El nerviosismo y la incertidumbre que se están sintiendo al norte de la frontera también lo sienten los vecinos del sur. Los indicadores de confianza de hogares y empresas se están desplomando de manera vertiginosa. Las preocupaciones por un repunte de la inflación están aumentando aún más rápidamente. Se intensifican las inquietudes por el paquete general de reformas políticas del DOGE, la disminución del gasto público (que aún debe materializarse…), la pérdida de empleos y el miedo a perder el empleo. A esto se le suman el trastorno evidente de los modelos comerciales debido a los aranceles, los comentarios del presidente Trump y los miembros de su gabinete que advierten dudosamente de sacrificios a corto plazo para ganancias a largo plazo y diversos factores que pesan sobre el panorama. Algunos analistas han vuelto a contemplar la posibilidad de que Estados Unidos entre en recesión. Dicho esto, hasta ahora los indicadores económicos concretos no dan a entender que estos factores están teniendo un gran impacto en la actividad económica, salvo en el comercio. Y en ese caso, las empresas estadounidenses intentan adelantarse a los posibles aranceles incrementando considerablemente sus importaciones, que aumentaron en casi 25% en enero, mes más reciente para el cual disponemos de datos. Prevemos un crecimiento de 1.4% este año en Estados Unidos, seguido de una expansión de 1.6% el próximo año. No es una recesión, pero estas tasas son muy inferiores a la tasa potencial de crecimiento.

En Canadá, hay indicios claros de preocupación entre hogares y empresas. Aun así, y por el momento, el impacto de los aranceles coincide en gran medida con nuestras expectativas y, por lo tanto, no implica grandes cambios en las perspectivas económicas. Como señalamos anteriormente, actualizaremos los estimados arancelarios a medida que Estados Unidos los implemente. Es innegable que la aplicación de aranceles generalizados contra todos los productos canadienses y mexicanos, en flagrante violación del TMEC, nos obligaría a rebajar las proyecciones de crecimiento económico. En dado caso, el crecimiento del PIB real de Canadá podría ser inferior al de Estados Unidos este año. Tal como están las cosas, la fuerte reducción de las tasas de interés sigue ofreciendo una cierta protección contra la incertidumbre y las repercusiones de los aranceles, pero no cabe duda de que la economía se está moderando ante el ataque estadounidense. Por el momento, prevemos un crecimiento de 1.7% este año y 1.5% el próximo año. Estas cifras se actualizarán a medida que evolucione la situación.

Varios factores que aún se desconocen jugarán un papel clave en las perspectivas económicas y la respuestas de los bancos centrales. El primero, por supuesto, son los aranceles, ¿Se aplicarán y, en ese caso, a cuánto ascenderán y cuánto tiempo durarán? Segundo, ¿cómo responderán los demás países? ¿Provocará eso una escalada de aranceles recíprocos? Canadá ya ha anunciado que impondrá aranceles a $155,000 millones de importaciones de Estados Unidos en represalia (de los cuales ya ha aplicado aproximadamente la mitad). Tercero, ¿qué harán los gobiernos para proteger a sus ciudadanos de los daños de esta guerra arancelaria y la agitación económica? Europa se encuentra en las primeras etapas de un proceso que podría desembocar en inversiones transformadoras. Canadá ha indicado que inyectará un estímulo fiscal para amortiguar el golpe de los aranceles si es necesario, mientras surge un consenso político para eliminar de manera decisiva los obstáculos que han restringido el aumento de la inversión. Por último, ¿cómo evolucionarán las expectativas inflacionarias frente a la amenaza de los aranceles? Si las expectativas de inflación suben, esto limitará considerablemente la flexibilidad de los bancos centrales para lidiar con las repercusiones en materia de inflación y crecimiento económico. En Canadá, las expectativas de inflación ya están aumentando, según la encuesta del Banco de Canadá, y en Estados Unidos el incremento sería aún más pronunciado, de acuerdo con la encuesta de la Universidad de Michigan.

Cada una de estas etapas entraña un impacto posiblemente amplio en la inflación y las perspectivas económicas en general. En el caso de Canadá, creemos que el banco central esperará para ver cómo entran en juego los diferentes factores antes de modificar las tasas de interés respecto a su nivel actual. La balanza de riesgos nos permite suponer que hay más probabilidades de que se recorten las tasas de interés en los próximos meses, aunque no existe tampoco una probabilidad cero de que el gobernador Macklem tenga que subirlas si la evolución de la inflación lo justifica. Después de todo, ya ha señalado varias veces que no dejará que un shock arancelario se convierta en un shock inflacionario. En Estados Unidos, la inflación parte de un nivel más problemático, porque aún se encuentra a cierta distancia de la meta de la Reserva Federal. Como las expectativas de inflación están aumentando con fuerza, creemos que la Reserva Federal se mantendrá en un compás de espera durante el primer semestre del año, incluso aunque el crecimiento económico se esté desacelerando a una velocidad más rápida de lo previsto este año. La Reserva Federal no tiene mucho margen para reaccionar a corto plazo ante una moderación del crecimiento porque se enfrenta a lo que todavía consideramos un panorama inflacionario difícil. Ahora bien, si las tasas de interés siguen siendo bastante superiores a la tasa neutral y la economía pasa del estado de demanda excedentaria al de exceso de oferta a finales de 2025, la Reserva Federal tendrá que normalizar el costo del crédito. Prevemos 50 pb de recortes en el segundo semestre del año, seguidos de otros 50 pb de recortes en 2026.